1.助听器：听力损失最有效的干预设备
1.1助听器为听障者所用辅具，适用人群广
助听器是用来补足听力损失所造成的缺陷，以提高其与人会话交流能力的仪器。助听器细分品类多，1)按照外部结构划分：助听器可以分为耳背式，耳内式和盒式，其中耳内式又可分为普通耳内式、耳道式和深耳道式；2)按传导方式划分：助听器可以分为气导和骨导式，气导方式是指声音通过外耳、中耳向内耳传输，而骨导方式则是声音直接振动颅骨传输到内耳。由于骨导助听器的听力补偿频率范围有限，且骨导助听器的输出装置佩戴较不美观、不舒适，较难被使用者接受。因此除外耳道畸形或外、中耳感染的患者外，气导型助听器的使用占据绝对优势，以上耳背式，耳内式和盒式均属于气导助听器。
不同外部结构的助听器优缺点各异，适用人群不同。耳背式助听器适用于各类听力损失，是目前广泛使用的一类助听器，其隐蔽性介于盒式与耳内式助听器之间，优点在于噪音低、失真小、佩戴方便舒适，但容易因使用者出汗而受潮，存在元件老化速度快的缺陷。耳内式助听器体积小，是最早开发应用的定制式助听器，其外壳是根据听障者的耳甲腔形状定制，因此价格较高，中青年人选用较多，不适用于耳廓正在发育的儿童。盒式助听器使用方便，容易调节，价格相对便宜且维修方便，多适用于重度及以上耳聋和手部活动欠灵活的老年人患者。
助听器以电子原理划分，可分成模拟助听器和数字助听器。1）模拟助听器的信号处理器主要是由晶体管、电阻和电容等元件组成的集成运算放大器，其采用线性的方式对所有的声音进行等量的放大，无法祛除外部环境音，因此对复杂环境的自适应能力差，失真情况较严重；2）数字助听器则可以对搜集到的声音信号进行数字处理，对声音的处理则采用非线性放大的方式，其能够自动识别并压缩噪音频率的声信号，重点突出言语频率的声信号，保证语音识别率；同时数字助听器也可根据用户的听力损失和年龄等实际情况，自动计算出补偿曲线，使语音信号更接近人耳采集的信息，最大限度满足用户的听觉需求。
数字助听器成为主流趋势，有望逐步取代模拟助听器。人对声音的敏感程度会随着频率的改变而不同，不同的听损患者在不同频带上的听力损失也会存在一定差异，因此单一将所有采集声音进行线性放大的模拟助听器或面临淘汰。目前模拟助听器虽由于其价格、大功率等优势，尤其在低端助听器市场仍然享有一定的空间，但未来我们认为数字助听器会逐步取代模拟助听器成为主流产品。
1.2芯片+算法缺一不可，决定性能优劣
助听器本质上是一个缩微的扩音装置，其主要由麦克风、芯片/放大器、受话器、电池、各种音量音调旋钮、外壳等元件组成。其作用原理基本可分为三大步骤：①声音的采集：通常声音信号经过麦克风将其转换为电信号；②声音的处理：通过放大器或数字处理芯片对其进行处理优化；③声音的播放：最后再由受话器将电信号转换为放大的声信号或者机械振动。除此之外，其他辅助元器件同样发挥重要作用，例如电池额能量不足将影响助听器的输出声压；音量调控旋钮可调节通过放大器的电流进而改变声音的强弱；外壳的耐腐蚀等性能影响到助听器寿命和用户使用体验等等。
助听器最首要的任务是使患者尽可能“听的见”，对患者来说清晰、自然、保真的声音是影响助听器满意度的主要因素。对于患者直观感受来说，助听器性能的好坏取决于助听器的音质，助听器音质的好坏可以体现出声音输出的客观技术水平。而我们认为决定助听器音质好坏及其核心竞争力来源于硬件的选择、线路的设计与辅助算法综合性因素的叠加。首先硬件方面，助听器的元器件众多，主要元件为芯片、换能器和电池：
1）最关键的核心组件为数字信号处理模块，声音经过采集转换为电信号送入DSP芯片后，性能越好的助听器要求其具备强大的处理计算能力、适合的WDRC通道数、低功耗、低延时、小尺寸。芯片处理能力的好坏决定算法好坏、直接决定助听器性能的好坏。
2）换能器：麦克风的作用是将声音转换为电流，好的麦克风可以完美复制声音信号的波形，较小的电气噪声与失真，不易产生啸叫等；受话器则是将处理过的电信号转化为声信号，好的受话器可以使佩戴者听到更好的音质。
3）电池：电池是为助听器工作提供所需能量来源，其重要特性包括电压、容量、最大电流、电阻抗和体积；常用电池有非充电型锌-空气电池，以及可充电的镍氢电池。
算法方面：数字助听器的技术的竞争正从“听的见”向“听的清”“听的懂”转变，新技术层出不穷。助听器性能的好坏极大程度的取决于数字处理算法的好坏，目前主流的核心算法包括啸叫抑制/语音增强、降噪算法/多通道响度补偿/回波反馈消除等，主要致力于降低机器及环境的噪音，增强语言的理解程度，提升患者满意度和体验感；目前主流的中、高端数字助听器产品都已经具备主流的核心算法，只是由于不同技术路径的使用或自身实力的差距最终呈现的效果不同。除核心算法外，助听器的技术发展也致力于患者个性化及舒适度的需求，近年来声学场景识别、自验配等辅助算法也逐渐应用于助听器中。
助听器技术涉及以电子信息为主的众多学科，高性能助听器的技术壁垒高。助听器从研发/生产到验配涉及电声学、材料学、语音学、声学、听力学、心理学和耳科学等多个学科，对综合能力的要求较高；行业龙头公司从未停止对助听器新算法的探索，研发实力叠加创新能力进一步构筑起较高的技术壁垒，始终走在行业前端，引领技术变革。目前已将深度学习、神经网络、人工智能、视觉引导等尖端技术应用于助听器中。同时我们也可喜的看见，一些本土新兴助听器品牌也在不断地进行芯片技术、语音信号处理算法、人工智能学习等方面进行工程化探索，构建自身的竞争优势。
1.3产业链：核心器件依赖进口，国产化苗头初显
助听器产业链上游主要以芯片等各类电子元器件组成，中游主要以助听器生产销售企业为主，下游则主要是听力服务机构，也有通过线上、零售渠道直达终端消费者。上游助听器重要元器件及技术大多被海外企业垄断，一些核心元器件仍掌握在欧美国家手中:
1）芯片：根据性能好坏其成本占比可达50%以上，是助听器最核心的零部件。全球领先的助听器品牌商均自主进行助听器芯片的研发设计，而其他助听器厂商的芯片主要依靠美国安森美、IntriConCorporation等厂家提供。我国助听器厂商的芯片目前基本依赖进口，大多通过购买通用DSP芯片，再叠加自有算法；近年来有少数厂商开始自己研发芯片，目前已有部分可实现批量生产。
以全球领先助听器品牌峰力为例：峰力自2009年就推出了65nm级的助听器芯片S平台，随后每2-3年都会推出一款集最新助听器技术的芯片，例如2012/2014/2016/2018/2020先后推出了Q/V/B/M/P平台，并基于平台进行产品线扩充。目前我国助听器芯片大部分还处于产业化初期，在水平上与五大听力集团以及专业听力产商仍存在差距。2016年我国首款智能数字助听器SoC芯片由中科院微电子研究所研发成功，但后续并未成功产业化。目前我国致力于助听器专用芯片研发的企业有南京天悦电子、木芯科技、芯海聆等。
2）麦克风与受话器：目前外资公司主要采购至美国楼氏，本土助听器有采购至楼氏也有采购国产品牌如倍声等；
3）电池和外壳等：进口品牌如瓦尔塔、国产品牌如珠海至力等均有被助听器厂商使用，整体来说电池和外壳等器件已具备较高的国产化程度。
下游市场主要为助听器渠道通路：以现今助听器的发展阶段来说，渠道通路构成助听器重要的验配服务环节。不同于其他家用辅助医疗器械，目前助听器非标化较高，依赖专业人士的验配。我国助听器的销售渠道主要分为医院、民营验配中心、药房以及电商等线上购物渠道，还有部分以残联为主导，民政部下设的康复与辅具中心。总体上来海外龙头渠道集中于医院以及验配中心，其大多通过收购终端连锁机构，或者自建零售系统等模式垂直渗透市场；本土品牌除零售商外，很大程度依赖线上渠道进行销售。
1）医院：目前我国三级医院大多设有听力服务中心，其余医院大多以ENT耳鼻喉专科为主；依托医院专业的技术与资源，可以为患者提供听力筛查、验配服务、人工耳蜗植入等全方面的解决方案；
2）残联及地方康复及辅具中心：我国残联康复补贴政策尚待完善，非助听器流通的主要渠道，近年政府逐步设立了多级残疾人辅助器具中心,并强化了其采购辅具的权力，针对青年、成年以及老年听损群体的补贴政策相继落地，未来渠道重要性有望提升；
3）民营连锁机构：为我国目前最主要的助听器销售渠道,听力中心这类销售形态在1995年前后开始出现,，并迅速为消费者所认可。根据听力健康蓝皮书统计，截至2020年,我国有超过3000家听力中心，其中较大的听力中心拥有500+家自营店。一般中型听力中心的门店数量在100-300家，小型夫妻店形式听力中心也大量存在，主要分布在三、四线城市。
4）电商、药店、商超等：自NMPA开始推行互联网药品信息服务资格证书，助听器可通过网络进行销售。借助国内电子商务的风潮,助听器产品在线上的销售数量高速增长，未来随着OTC等政策推行，该渠道有望成为主要流通途径。
过去传统的助听器较依赖线下渠道以及专业听力验配师的验配，下游听力服务机构占据价值链的大部分，行业头部企业透过垂直整合形成竞争优势。未来我们认随着新技术的应用以及新渠道模式的出现，传统的上中下游产业链格局有望被打破，新兴的品牌有望借助新的渠道机会绕过下游服务机构，直接面向消费者市场，产业链的利润有望实现再分配，部分向上游转移。
2.行业历史：历史悠久，海外龙头占据绝对市场
2.1全球：百年发展历史，技术突破带动行业升级
助听器最早的形态起源于人们将手掌放置于耳后，以期获得声音的增益以及噪声的降低。时至今日，助听器行业的发展已有几百年的历史，随着技术的迭代，其经历了集声器、碳晶、电子管、晶体管/集成电路时代等发展时期，已于19世纪末进入了全数字时代：
1）集声器时代：较高效形态的声学助听器出现在19世纪，以喇叭、号角或漏斗的装置形式出现，原理就是用较大的开口尽可能地搜集更多地声音，再将声音的能量通过逐渐变细地管道传递给耳朵，效率较高的集声器可提供15dB的增益，但增益数值与体积成正比；
2）碳晶时代：1890s-1940s。碳晶助听器是由碳晶麦克风、电池和磁性受话器组成。最早的碳晶助听器出现在1899年，是一台名为Akolallion的大型台式助听器，后由于1902年诞生了第一台可佩戴的碳晶助听器；碳晶助听器一直沿用至20世纪40年代，但仅对轻、中度的患者达到较好的效果；
3）电子管时代：1920s开始应用。通过串联几个真空管可以制作出高性能的放大器，可产生70dB的增益，最大输出可达130dBSPL，很大程度的扩大了听损患者的适用范围。但真空管助听器的最大问题是体积较大，不易携带。
4）晶体管+集成电路时代：1950s-1990s。1950s由于晶体管的问世，极大降低了电池的消耗，使助听器小型化成为可能，因此所有助听器的元件均可以佩戴至头部。1960s集成电路的出现使助听器进一步小型化，耳背式/耳内式/耳道式助听器相继出现，助听器可以做到越来越隐蔽。
5）全数字时代：21世纪。数字助听器目前已显现的优势包括更好的增益、更精确的压缩性能、更小的体积和功耗等。尽管对数字处理技术的研究始于20世纪下半叶，但真正进入数字时代是能够将声波转化为数字，并由数字电路进行处理后，直到21世纪才有了突飞猛进的进展。根据调查数据显示，直到2000年以来，助听器的使用率、满意度、舒适度等指标才得到了显著的改善。
2.2中国：海外企业青睐国内市场，本土企业蓬勃发展
我国助听器产业总体起步晚于欧美发达国家，但发展速度较快。我国拥有全球最大的助听器潜在市场，虽起步晚于欧美，但在患者数量、验配服务点数量和销售数量上潜力大，这也引得全球助听器品牌均先后进入我国市场，带动了我国助听器行业的发展。简要回顾我国助听器的发展历程，我们认为大致可以分为三大发展阶段：
1）第一阶段：我国第一家助听器工厂建于1962年，主要以生产较低端的盒式、耳背式助听器为主，优势主要在于较高的性价比，适合大多数低收入的听障患者适用，技术含量不高；
2）第二阶段：1980s-1990s，全球高端助听器品牌纷纷瞄准我国市场，以合作或者独资的模式进入我国市场；1987年GN集团在厦门成立合资公司后，峰力/奥迪康/西门子/斯达康/唯听等知名品牌均先后在国内建立生产线；产品集中于高端、定制化产品，销售模式则通过医院及自有验配或连锁验配渠道销售；
3）第三阶段：21世纪以来，除全球知名品牌商外，我国本土助听器品牌也逐渐发力，目前也形成了一定的产业链和产业集群，形成一批具有我国特色的头部品牌；这一阶段国内外品牌的竞争日趋激烈，新兴技术在助听器中的应用层出不穷。
我国目前已经形成华东、华南两大产业集群，其中包括以江浙为主的进口品牌生产工厂；以广东为主的出口导向型ODM企业，以及以福建厦门为主的本土化自主品牌基地。1）江浙：目前五大听力品牌中，索诺瓦、西万拓、斯达克均在苏州设立了工厂，其中斯达克更是将涉及芯片生产的核心工厂设立于苏州；2）广东：部分国产助听器企业，如锦好医疗、深圳申瑞等，其依托广东成熟的供应市场，主打价格及性价比，占据国内外中低端、普惠型的助听器的市场，产品大多以模拟助听器为主，但正在经历由模拟向数字、由低端向中端转型的关键时期；3）福建：厦门新生、欧仕达等自主品牌的生产基地，其已成立多年，在国内市场积累了一定的品牌力，占据一定的市场份额。
2.3发展：小型化+智能化，复合属性增强
历史上助听器一直朝着小型化发展，目前正在经历智能化变革。自20世纪以来，助听器一直致力于小型化的发展，随着技术路径的进步，助听器经历了多个技术形态，逐步具备了小型化的能力。由最初无法携带的大型扩音器，逐步演化为盒式、后到耳背式、耳内式、耳道式甚至深耳道式等，现今最小型化的助听器可达到外观完全隐蔽的效果，其外形愈加美观、使用也更加便捷，极大的增强了部分患者的使用意愿。1990年代随着DSP数字处理芯片的功能日臻强大，第一台全数字助听器问世，为助听器的智能化奠定了基础。为了满足患者在不同声学环境下对声音补偿的需要，各种技术层出不穷，现今蓝牙技术和WIFI技术在助听器的应用，手机通话、自验配APP的出现使助听器的使用越发便捷。
助听器是技术驱动型产品，未来随着技术迭代有望实现医疗及消费层面的跨界，与可穿戴设备融合。我们认为未来助听器有望与TWS耳机、辅听设备等结合，1）医疗属性：由于助听器全天佩戴时间长，可配合APP在健康监测功能方向有更深度的挖掘，例如心电图跟踪、跌倒报警功能等，均是近年可穿戴行业行业关注的重点；2）消费属性：与TWS耳机、PSAP设备相结合，在实现助听功能之外，在消费级功能上也存在较大的延申空间，我们认为未来助听器的发展具备极大的可能性。
3．需求侧：需求提升，市场潜力巨大
全球助听器市场规模超60亿美元，我国占据全球约15%的市场。近年来，全球助听器规模呈稳步增长的趋势。根据公开发行说明书，预计2020年全球助听器的市场规模达到64.5亿美元，2025年该市场规模有望达到83.3亿美元，5年CAGR为5.25%；我国人口基数大，助听器市场发展潜力巨大。预计2020年我国助听器市场规模达到60亿人民币，占全球比重近15%；预计到2025年市场规模有望达到80.7亿人民币，5年CAGR为6.11%，高于全球市场增速。
我国是人口大国，因此也是助听器主要市场之一，2020年我国助听器表观需求量超1300万个。根据美国HIA，美国助听器年销售量大约在400-500万台。尽管我国本土助听器企业起步较晚，但随着国外各大品牌的进入和市场推广，我国助听器市场的需求逐步被激发，近年来保持持续增长的态势。根据智研咨询数据，2013-2020年，我国助听器表观需求量从481万个增长到1363万个，在此期间年平均复合增长率为16%。2018年以来，需求增速逐渐放缓，但也维持在10%左右的较高增速。
助听器行业规模的驱动因素主要为听损人群的增长和渗透率的提升。我们认为助听器行业的驱动力主要来自1）听损人群的增长：老龄化、年轻人生活习惯的改变、以及生存环环境的污染都可能导致听损人群数量显著增长；2）渗透率的提升：我国乃至全球助听器的渗透率仍然处于较低水平，过去效果/价格/获取渠道/配套服务等因素均成为制约行业发展的因素，我们认为未来随着OTC市场开放、政策补助推动等因素有望推动行业增长。
3.1年龄为首要致病因素，老龄化驱动行业发展
年龄是导致听力损失的重要诱因之一，老年听力障碍的主要特点表现为基数庞大、发病隐匿、康复率低，助听器是最为有效的干预手段。WHO指出年龄相关听力损失(agerelatedhearingloss,ARHI)，将是导致未来20年成人听力损失的发病率持续升高的最主要原因；同时根据我国第二次全国残疾人抽样调查数据显示，老年性耳聋已占据我国听力残疾致残原因的首位，占比达到51.61%。听力损失通常是一个50岁左右隐匿发生并缓慢加重的过程。在迈入65岁这一老龄门槛之前，他们的听力损失仅仅为轻-中度，只在聆听轻声耳语或身处嘈杂环境时有一定的沟通障碍，往往因个人隐私保护、费用、便捷性等诸多问题而未主动寻求帮助，而到达85岁左右，换听力损失的概率可超过50%。
随着老龄化进程的逐步深入，未来听损人群将进一步扩大，WHO预测至2050年，听损患者的人数可能会增加1.5倍以上。《联合国老龄化议题》数据显示，1950~2050E60岁以上人口的比例将翻倍。而在我国，2015-2020年65岁以上人口占比呈现逐年上升的态势，在2020年接近14%。根据世界卫生组织数据统计，目前全球有超过15亿人存在一定程度的听力损失，其中约4.3亿人患有中度及以上程度的残疾性听力损失，需要采取临床或康复干预措施，如手术医治、佩戴助听器、植入人工耳蜗等；同时WHO还预测到2050年，听损患者的人数可能会增加1.6倍以上，即全球将有近25亿人面临不同程度的听力损失，其中至少有7亿人将会罹患残疾性听力损失。
3.2渗透率低，提升空间广阔
目前全球范围内对听力损失的认知仍有待加强，大部分患者在出现听力问题后不会马上寻求专业人士的帮助，全球渗透率仍处于较低水平。根据美国听力行业协会的调研显示，美国平均每个听损患者在发现自己有听力问题后，到第一次寻求专业帮助通常要经过4年以上时间，而在听力相关服务、资源均更差的发展中国家，这一时间可能会更长。目前我国助听器渗透率不足5%，远低于发达国家。据EuroTrak数据显示，2018年，大部分欧洲国家助听器产品的渗透率超过了20%，其中英国、法国等地均超过了40%；日本地区的助听器产品渗透率也达到了14.4%，而中国助听器产品的渗透率不超过5%。
传统助听器价格昂贵、验配渠道覆盖率低、身心上佩戴的不适感为听力损失患者主要的痛点。根据2019-2020年MarkeTrak针对2万个家庭的调查问卷显示，在已确认自己有听力问题但未采取任何措施的患者中，①认为自己听力还行；②助听器价格昂贵；③自己无力承担为前三大制约患者使用助听器的因素。而在已明确被HCP诊断为需要使用助听器的患者中，价格昂贵和无法承担为其主要的考虑因素。同时例如“佩戴助听器令自己感到难堪”、“佩戴助听器过于显眼”以及“佩戴的舒适性不佳”等心理原因也频繁出现在患者的考虑因素中。未来，随着听力健康教育的普及、患者消费水平的提升和补贴政策的推行，预计渗透率存在很大提升空间。
3.3OTC市场开放，挖掘潜在群体
OTC助听器即为非处方、非验配式助听器，是指可以通过线上、零售药店、商超等途径销售，无需处方或者执业专业人士的评估与参与的一类医疗器械产品。曾经美国助听器主要的购买渠道为听力学医师诊所(Audiologist）以及专业的验配中心(HearingCare)。高额的渠道加成、听力医生费用、验配和服务费用等致使助听器的价格及其昂贵，根据《health》期刊的数据显示，知名品牌如峰力、奥迪康等传统助听器价格可达6000~8000美金/副；同时由于助听器的验配需经专业人士的诊断、评估，而目前执业听力医师、验配师的人数相对还不足以匹配各城市的需求，因此很多城市的患者难以获得便捷的服务。
美国率先开放OTC市场，其主要目的便是为广大患者提供低价、便捷的普惠化产品，增加助听器产品的可及性和可负担性。早在2015年美国总统科技顾问委员会就向总统建议改进听力技术的必要性，认为应当设立一个新的OTC助听器类别，不需要通过授权分销商、也不需要专业医生的评估就可以购买；后NASEM等相继发表文章支持类似举措。2017年美国通过了《非验配助听器法案》，后于2021年10月推出拟议规定及相关细则，目前公众意见听取期已过，我们预计法规有望在2022上半年正式生效。
根据拟议规定，OTC助听器仍将作为医疗器械分类，为其创立新的监管类别，最重要的是需要设立细则以确保其使用的安全性。拟议规定指出，OTC助听器将主要针对年龄18岁以上的中轻度患者使用，同时将限制插入深度、限制声音输出的最大声压级，以及其他如失真控制限制、自身噪音限制、延迟限制和频率响应的限制等，用以平衡用户安全与设备性能，以确保用户使用OTC助听器的安全性。根据美国印第安纳大学的研究显示，OTC助听器在该适用领域及患者中的效果已与有资质的听力学家验配的高端设备的效果类似。
过去PSAPs和DTC产品的出现可以解决部分问题，这部分产品的销售旺盛足以证明消费者对低价、易获取产品的需求客观存在。在美国PSAPs不属于医疗器械类产品，原本是非听损消费者在特定场合下放大声音使用，但由于其价格便宜，部分患者会将它作为助听器使用。DTC产品则采用线上直销的形式，改变了传统助听器的销售方式，同时助听器的调试也由原本的听力学医生转变为助听器验配师，在线、远程的为患者验配调试。DTC产品的出现解决了部分用户的痛点。目前美国助听器的平均售价约为$2560/单支、$4680/双耳，未来我们认为随着OTC市场的开放，助听器可以以更低价、更普遍的模式进入消费者视野，需求有望爆发，助听器覆盖率将进一步提升。
3.4政策端发力，补贴政策助推需求提升
整体看来，我国对儿童听力残疾的帮扶措施较为完善，但社会对于其他人群，尤其是老年听力问题的重视程度却并不高。过去20年来，我国对听损患者的政策补贴集中在儿童领域，这或许系由于学龄前儿童的听损问题具有较强的可干预性，尽早地采取措施可以取得较好地预后效果。但近年随着我国及全球老龄化进程加速，且研究表明听力损失可能造成老年性抑郁、极大的增加患者阿尔茨海默症的发病率，影响生命质量，针对老年人群听损问题的防治措施刻不容缓，根据我国流行病学调查，60岁以上患者助听装置佩戴率较低；近10年内，我国残疾人康复优惠政策不断出台和覆盖面逐渐全面，已初步形成服务网络。我们认为未来随着政策落实力度加强、基础机构完善，我国助听器佩戴率有望进一步提升。
地方补贴政策逐步出台，中端助听器有望受益。近年各地区残联陆续颁布助听器适配补贴政策，相关补贴不仅可以有效减轻听障人群购买助听器的成本、提升其购买意愿，也能为听障人群树立正确的使用辅助器具的观念和意识提供引导，加强了听力健康教育的普及，提升公众对听力健康的关注度，两方面作用能够有效刺激助听器产品的市场需求。从各地补贴政策来看，补贴金额集中在300-3000元，补贴比例以70%-100%为主，该区间刚好符合中端助听器的价格带，随着各地区的政策落地，中端助听器品牌很大程度获益。
4．供给侧：国产龙头差异化竞争，有望快速崛起
4.1国际龙头：内生创新技术垄断，外延并购优势整合
国外一线助听器品牌的发展历史悠久，综合实力强劲，市场份额大。助听器为资金、技术密集型行业，市场高度垄断。其中五大听力集团成立均有几十年甚至百年的历史，积累了雄厚的财力，掌握最领先的技术，且具备较大的先发规模优势和品牌优势；旗下品牌涵盖全球知名助听器品牌峰力、奥迪康、瑞声达、唯听、斯达克等。根据EHIMA数据，包括五大听力集团在内的国际领先的听力设备制造商2020年实现全球销售1412万台，以销售额计占据全球市场近90%以上的市场份额。同时根据2021年全球医疗器械公司TOP100榜单显示，有三大助听器设备及服务商进入榜单，其中索诺瓦/戴蒙特/瑞声达(听力设备线GNhearing)分别位列39/52/75名，综合实力较强。
复盘五大听力集团发展路径，我们认为他们如今的成功需要归结于持续的创新能力带来长期的专利保护优势与先发优势，以及外延并购带来的优势互补、产业链整合效应凸显：技术创新层面：五大听力集团引领行业发展。助听器的技术日新月异，自上世纪开始，由最初的模拟助听器向数字助听器转变、从单通道信号处理到多通道数字系统、从全向性麦克风到方向性麦克风等；从助听器核心处理技术WDRC、啸叫抑制等技术，再至后来的无线技术、蓝牙技术，以及对AI和机器学习等新技术的应用，国际五巨头始终是这些领先技术的研发者；而也正是这些技术不断带来增长新势能，推动了自身壮大，引领助听器行业不断向前发展。
外延并购层面：五大听力集团通过并购整合听力设备产业链。回顾国际五巨头近百年的发展历史，在内生增长之外，基本都有依靠并购战略进一步发展壮大，大多经历了由横向拓宽产品线到纵深延展产业链。例如全球第一大听力集团SONOVA先后收购了知名助听器品牌优利康与汉莎通，之后开始纵向整合产业链，收购了领先仿生、森海塞尔消费者业务、Alpaca等；戴蒙特集团收购博瑞峰；GN收购贝尔通；唯听集团与西万拓的合并等。并购有助于头部企业快速切入未进入的地域或细分市场，也能在新技术出现时快速反应，以维持其领先的行业地位。以下我们分公司详细介绍：
1）瑞士索诺瓦听力集团：助听器行业龙头。Sonova集团的历史可追溯到1947年，由Franco-Belgian集团投资者投资成立的“AGfürElektroakustik”公司。集团公司早年便具有全球化发展的战略目光，于1978年在德国和法国设立了第一批海外销售公司，随后于1990s/2000s先后进入美国和中国市场，进一步搭建全球化销售网络，目前业务遍布100多个国家，超过14,000名员工。索诺瓦集团FY2019/20财年的销售额达29.2亿CHF。
并购历程：SONOVA于2000年收购了当年位列世界第七位的加拿大知名助听器品牌优利康，跻身全球听力行业三强，后又收购了德国助听器企业汉莎通，助听器产品线趋近完善；随后公司致力于产业链的整合，2005年收购巴西最大助听器批发和零售商CASProdutosMédicos，后于2009年收购了以人工耳蜗业务为主的领先仿生；2021年收购了音频厂商森海塞尔的消费者业务，将业务版图拓展至消费电子领域。
2）戴蒙特集团Demant：戴蒙特集团创始于1904年，总部位于丹麦，最早以销售助听器起家。1946年与美国助听器生产商CharlesLehma共同建立了奥迪康公司，开始自主生产助听器。在其110多年的发展历史中，公司依靠内增+并购的战略谋求发展，目前产品已涵盖了听力筛查、听力诊断和听力康复的整个听力学领域，目前在全球30多个地区设立了分公司，产品销往全球130多个国家。
并购历程：1995年收购了总部位于瑞士的助听器制造商Bernafon；1997年收购PhonicEar；2000年公司收购Interacoustics，布局听力计业务，构成诊断仪器板块的重要组成部分；2008年收购Amplivox的收购，2009年收购GrasonStadler，逐渐巩固全球最大诊断设备供应商的地位；2010年收购了OtixGlobal公司，获得第三个助听器品牌Sonic；2013年收购法国Neurelec，进入听力植入市场；2015年收购了法国零售商Audika的多数股权，加码布局下游渠道。
3）WS听力集团：双强合并，打造质量一流的助听器产品。WS听力集团是由丹麦唯听Widex与西万拓Sivantos于2019年合并而成。其中唯听成立于1956年，为丹麦历史悠久的传统助听器品牌，西万拓集团的前身为德国西门子听力集团，旗下拥有西嘉Signia、西万拓等品牌，合并后跃居为全球第三大听力集团。FY2020/21实现营收20.53亿欧元，在全球超125个市场拥有完善的销售渠道和分销平台。
4）丹麦瑞声达集团：该集团的母公司大北集团成立于1869年，是世界上最早致力于沟通、通信与医疗技术的公司。瑞声达集团的前身达那福公司于1943年成立，开始专业化、大批量地生产助听器，为用户提供个性化听力解决方案，并于1977年被大北集团收购。1999年大北欧听力集团斥资4亿美元收购了ReSound的所有流通股，成为世界最大的助听器和听力诊断仪器专业制造商之一。2005年大北集团收购了德国听力仪器制造商Interton，后者是全球唯一拥有医疗，专业和消费级音频技术的公司。在21世纪10年代，大北集团陆续收购了为听力护理专业人士提供业务和绩效管理解决方案的AudigyGroup、蓝牙耳机品牌BlueParrott和视频通信解决方案开发商Altia；并先后与Apple、AudEERING和Google达成业务合作。
5）斯达克听力集团：全球定制助听器时代的开创者。斯达克集团是国际五巨头中的后起之秀，发展历史最短，仅依靠内增战略实现快速成长。奥斯汀于1967年创建了斯达克，成立之初主要从事专业性全品牌助听器维修服务。集团于1995年进入中国市场，于苏州建立生产基地位。
4.2本土企业：差异化竞争，拥抱机遇与挑战
我国助听器行业起步较晚，市场格局与全球助听器市场格局大致相同：我国90%左右的市场份额被国际五大听力集团占领，它们主打高端数字机和定制机型，以线下专业验配销售模式为主，产品价格较高，通常价格在几千元至上万元不等；剩下10%的市场份额，由我国中小企业瓜分，主要销售中端、低端机型产品为主，主打非验配模式，市场竞争日趋激烈。首先根据厂商的收入体量、技术实力、产品矩阵、品牌知名度、渠道数量与结构等指标，我国助听器行业可分为三大梯队：
1）第一梯队为五大听力集团：进入市场最早，其技术成熟、质量稳定、品牌影响力最强；在国内建有生产工厂，渠道布局均已完善，综合竞争实力强。
2）第二梯队：起步较早，已具备一定品牌知名度的本土助听器品牌。大部分主打性价比，以中端产品为主，渠道也多采取线上电商；注重研发与品牌建设，但由于发展历史较短等原因，技术实力与品牌力仍与国际五巨头存在差距。
3）第三梯队为国内大量小型的助听器厂家：主要生产模拟助听器和低端数字助听器为主，技术含量低，但也一定程度上弥补了我国消费能力低下群体的需求。
我国本土助听器与国际五巨头仍然存在明显的代际差距，在综合实力上仍无法直接与知名品牌竞争，需寻求差异化竞争路线。如前文所述，海外听力集团龙头通过自身技术壁垒，以及并购重组带来的优势资源互补，目前在全球及国内均形成高度垄断的格局。我国本土助听器企业的技术水平呈现金字塔状，底部仍有大量技术低端的助听器厂商，仅有极少数的企业通过技术研发、创新建立起了自主品牌，但在高端专业市场仍处于空白。纵观我国助听器行业的发展，我们认为一些趋势性的拐点已经开始显现，相信我国助听器有望逐步走出规模小、研发弱的困境，力争在国际市场占领一席之地。
1）产业集群、核心器件国产化带来的降本空间：如前文所述，我国已基本形成助听器产业集群，我国制造业在一定时间内仍然具备成本优势；过去我国助听器企业依靠较高的性价比、丰富的制造经验和大批量的采购，成长出一批给国际品牌代工的ODM企业，以及部分具备优质性能和创新能力的中端助听器自主品牌。目前我国助听器品牌落后于头部企业的主要原因在于没有高集成度芯片的自主知识产权，关键技术和算法受制于国外；目前核心器件如麦克风、电池、外壳等已具备一定国产化能力，且现今已出现一批自主研发芯片的企业，未来随着研发投入加大，国产零部件进口替代有望加速，核心竞争力进一步增强；我国本土助听器品牌也有望向高端、自主品牌转型。
2）新市场机遇，本土助听器定位中轻度患者、发力OTC市场：我国助听器市场长期被海外高端助听器垄断，尖端的技术以及定制化的服务导致价格高居不下，几千至上万的价格不符合我国老年群体、中轻度患者群体的承担能力，我国仍有大部分的需求未被满足。近年美国为了降低助听器费用、改善服务的可及性，颁布了OTC助听器法案，针对中轻度患者设立了新的助听器品类；我们认为随着该法案的落地执行，也有望推动我国相关政策的完善。根据美国印第安纳大学Humes教授的实验设计,OTC助听器面向轻中度听损患者的效果与经资质听力学家验配的高端设备效果相似，因此随着消费者对其认知及信任程度的提示，中端、普惠化的助听器市场有望引来高速增长，我国本土助听器品牌在该细分市场拥有较大优势.
3）技术革命催生渠道拓展，人工智能等技术的发展有望替代传统线下验配：过去主流的助听器产品较为依赖线下渠道的验配，属于强服务和体验型的行业；而线下渠道的铺设需要长时间的布局以及雄厚的资金支持，导致本土助听器品牌较难获得竞争优势。现今随着技术的迭代，远程测试、人工智能技术的发展使部分渠道向线上电商及药店零售转移，我国本土品牌有望借力发达的电商渠道，主打线上销售。早在2019年多个品牌已联合阿里健康、京东等大平台推出O2O零售模式，后又有搭配手机测听APP的自验配、自调试的助听器相继出现，推动助听器销售增长。
5．公司：核心竞争力提升，国产品牌崛起
5.1锦好医疗：发力中端+OTC渠道错位竞争
公司是我国主营业务为助听器的行业首家上市企业。锦好医疗是一家集助听器研发、生产和销售于一体，辅以雾化器与防褥疮气垫等产品的高新技术企业、瞪羚企业。自2011年成立以来，公司已相继取得美国FDA、欧盟CE认证，及IS013485等多项医疗器械管理体系认证，并先后与欧洲健康生活领导品牌德国Beurer、日本知名电视购物公司绿橡树等建立合作关系，并进入国际连锁零售企业沃尔玛、CVS等销售渠道。公司产品销售已覆盖欧洲、美洲、亚洲等90多个国家和地区。公司于2018年在新三板挂牌，2021年7月入选工信部认定的国家级第三批专精特新“小巨人”企业。同年9月，公司成为北交所宣布成立后的第一家精选层过会企业，并于11月15日平移至北交所上市。
聚焦助听器主业，国际竞争力强，营收迅速增长。公司逐步形成以助听器作为拳头产品、雾化器作为产品补充、逐步弱化气垫床产品的经营策略。公司产品结构中助听器业务收入占比由2016年的43%逐年提升至2021年的81%，持续位列第一担当支柱性业务。公司目前采取以ODM模式为主、自有品牌为辅，并存在少量贸易经营的销售模式。客户包含德国西万拓、日本绿橡树等众多知名企业，在国际市场具备较强的竞争力。2020年，公司助听器出口销售数量占全国境内助听器出口销售数量的比例已达12.26%。同时2018年起公司开始加大发展自有品牌的人力和资金投入，积极布局国内市场发力，自有品牌销售逐年增长，销售占比由2018年的1.95%提升至2021H1的12.03%。公司助听器业务营收在2016-2021期间CAGR高达51%，毛利率维持在40%以。
打造自有品牌需要，销售管理费用攀升。助听器作为终端消费的医疗电子产品，品牌影响力对自有品牌的推广尤为重要，树立自有品牌以及搭建自有品牌的销售渠道需要较大的资金投入。为此公司扩充业务团队，引进销售人才，导致职工薪酬增加、业务宣传、管理咨询等开支增加，21年公司销售费用达2475.61万元，同比上升22.4%，超出同期研发、管理、财务费用总和。
注重研发，国内首家自研芯片和算法，数字机发力中端市场。公司发展战略中将数字助听器研发视为重点。一方面，公司维持营收4%-6%的研发费用投入以满足企业自身发展需要，略高于我国医疗器械上市公司研发投入平均水平，其中21年研发费用达到1213.61万元，同比提升13.8%。另一方面，公司注重技术储备，2020年8月设立子公司芯海聆进行数字助听器芯片的研发及相关算法开发，2022年3月8日，芯海聆自主研发芯片成功量产，未来，公司有望通过减少进口芯片采购降低核心成本。
定位OTC市场，产品性价比优势有望实现错位竞争。尽管五大听力集团占据全球90%以上的市场份额，但他们以高端数字机型和定制化产品为主，产品价格较高，且主要通过医院、听力诊所以及线下专业的验配门店销售。公司自主品牌主要通过线上电商直销、线下批发商和经销商的模式实现，线上已在大型B2C电商如京东、天猫和亚马逊等平台开设了旗舰店。产品在国内B2C旗舰店售价为100~4000元不等，亚马逊美国站售价为几十至上百美金不等，主打高性价比，非验配式的中端、中高端产品。OTC助听器消费属性更强，对专业医生的依赖程度较低，对品牌的认可度更高。公司计划通过电商平台、新型互联网社交工具、传统广告推广等多种方式展示品牌形象、传播品牌理念，推广其自有品牌，未来进一步通过加大自有品牌投入和品牌建设来获得更大的市场份额。
5.2可孚医疗：代理+自主品牌，渠道优势佳
公司是全生命周期个人健康管理领先企业。公司旗下设有三大研发中心、五大生产基地、39家参控股公司，员工共计4000余人。公司拥有近万个型号及规格的产品，覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理及中医理疗五大领域，集研发、生产、销售和服务为一体，致力于为用户提供医疗健康产品和一站式解决方案。2009年成立以来，公司从早期的代理销售贸易商逐渐转型为五大领域协同发展的国家级专精特新“小巨人”，荣获多项国家级、省级荣誉。目前，可孚医疗已正式登陆深圳创业板。
多业务协同发展促进品牌效应形成，自有品牌实现自产拉动助听器业务收入增长。公司目前五大业务协同发展，2021年实现营业收入22.76亿元，其中助听器隶属于康复辅具板块，2017-2020年助听器销售收入由0.12亿元上升至0.49亿元，CAGR高达59%，占总营业收入的比例由1.44%提升至2.07%。2018年以前，公司代理品牌助听器主要通过好护士门店销售，2018年公司成立湖南健耳，运营线下助听器门店，提供听力验配、助听器调试、助听器销售及持续售后服务。公司于2018年开始自产助听器，并于2019年实现大规模量产并对外销售。自产标准化模拟器性优价廉，市场反应较好，在助听器总销售额中的占比快速提升至44.85%。毛利率端，代理助听器由于听力验配、助听器服务的溢价以及高技术含量，具备高毛利；同时自有品牌自产的助听器赚取了生产环节的利润，毛利率高于自有品牌外购的助听器。
自营门店+连锁药房，渠道与服务优势打开助听器业务成长空间。公司在全国数十个重点城市开设近四百余家不同类型的自营门店，并通过携手数十家百强连锁药房，入驻20余万家药店。公司自产助听器线上销售占比较高，在天猫、京东均设立门店，近年来，“可孚”电商交易指数在医疗器械类目中长期保持行业领先。其中公司子公司健耳听力助听器线下门店数量从2018年底的30家快速增长至2021年底的359家，门店聘请优质验配师，提供专业的验配服务，为每一位患者量身制定完善的听力康复计划。助听器目前仍是强体验重线下的行业，掌握渠道优势有助于公司自产品牌的推广及发展。
5.3综艺股份：投资南京天悦，布局核心芯片
综艺股份在信息科技领域耕耘多年，主要业务包括芯片设计及应用业务及手游业务。公司是一家“以新能源为龙头，信息科技和股权投资为两翼”的国际性高科技投资控股集团，业务领域涵盖新能源、新材料、信息科技三大国家重点战略产业。其在芯片设计及应用领域已经有较长时间的研究及实践，主要业务包括集成电路业务和智能卡业务。近年公司看好助听器行业的发展，积极调整经营策略，将重心放在助听器领域。其控股子公司天一集成的控股子公司南京天悦致力于完全自主知识产权的助听器芯片的研发和产业化。
南京天悦率先实现了我国数字助听器专用芯片的国产化。南京天悦电子成立于2018年，是一家致力于高性能、低功耗微处理器研发、高端数字助听器音频处理算法、音频采集与专用集成电路研发的高科技公司。此前其首款高性能数字助听器芯片HA330G实现量产，后又继续进行第二代数字助听器芯片和算法的研发工作，产品有望于2022年下半年实现量产。经营模式上，公司主要负责根据市场需求进行芯片产品的研发，第一代已实现量产销售的数字助听器芯片是中芯国际代工，封装由西安华天代工，客户主要分布在以外销和电商为主的珠三角地区和以OTC助听器厂商为主的厦门地区。
公司产品主要应用于三大领域，未来有望实现国产替代，打破国外技术垄断：1）模拟助听器的数字化替代，以超低功耗数模混合SoC芯片替换模拟集成芯片；2）医疗行业助听器进口芯片的国产化替代，以性能一致的芯片替代国外数字助听器芯片；3）蓝牙产品的辅听化转型，即消费电子耳机转型为OTC非验配助听器的芯片。尽管公司目前与竞争对手安森美、Itricon的高端产品还有一定差距，但公司产品在性价比上极具优势，受到我国本土助听器厂商的青睐，未来随着第二代核心技术产品量产，有望持续缩小产品差距。
5.4天健股份：依托技术优势，定位专业验配产品
公司是专注于电声产品研发、生产与销售的高新技术企业。公司主营业务为微型电声元器件、消费类、工业和车载类电声产品、健康声学产品的研发、制造和销售。2019年1月，公司取得了Ⅱ类医疗器械生产许可证，拓宽了公司声学类产品的生产经营范围，成为国内极少数能够同时生产消费类电声产品和健康声学类产品的公司。公司股权结构较为集中，董事长冯砚儒合计可以控制公司超半数表决权，为公司实控人，有利于重大事项的快速决策。公司拥有四大全资子公司，其中天健医疗主营研发、生产健康声学类产品并对外销售。
公司积极拓展的健康声学类产品，2020年实现扭亏为盈。公司的主要产品为各类耳机产品，2020年上半年的收入占比高达90.88%。此外，公司在健康声学领域大力推进自主品牌的助听器、听力辅助设备、定制耳机等，2018年和2019年为业务开发和培育期，营业收入较低且毛利率为负值；2020年及2021年上半年，业务发展势头良好，毛利率逐步上升；2018年至2020年期间，该业务营收CAGR高达606%。公司主要采用ODM运营模式，但公司的健康声学业务则采用自有品牌运营模式，实现了自主的设计、开发、制造和销售。因此，多环节的利润累积造就该业务的高毛利，预计未来健康声学业务营收占比的增长有望拉升公司整体毛利率。
电声技术优势助力专业验配级助听器发展。公司从传统电声元器件生产商起家，深耕电声产业多年，积累了深厚的技术和精密制造经验，具备集零部件、产品研发设计以及整机制造延伸的供应链垂直一体化整合能力。公司注重研发，在医用电声领域与国内重点高校开展合作，进行全自动耳道扫描仪设备研发，此类设备可以对人耳进行多自由度的线激光扫描，能够实现耳廓、耳道数据的三维成像，将有助于降低取耳样的难度，减少定制类产品的生产时间和成本。目前，公司依托已有声学领域技术积累，正大力推进自主品牌的专业验配级助听器、具备蓝牙功能的TWS形态辅听器和个性化定制HIFI耳机等健康声学产品。公司在声学领域多方位、多层次的产品线布局有望带来协同效应。
5.5爱听科技：国内独家入选WHO助听器采购项目
公司聚焦助听器研发，为WHO助听器采购项目国内唯一供应商。公司由来自浙江大学生物医学工程专业的李鹏博士于2011年9月创立，是一家专注于研发国产数字助听器芯片、且拥有自主知识产权算法的中高端全数字助听器生产商。公司当前拥有十余项全数字助听器核心专利以及多项助听器算法的软件著作权，被评为国家高新技术企业、浙江省双软企业。公司是杭州市高新技术研发中心、中国企业慈善公益500强、2021中国十大爱心扶残企业、世卫组织中国助听器唯一供应商；与中国残疾人辅具中心合作成立中国辅具技术研究所爱听智能听力辅具研究中心。
自主验配+远程验配惠及患者，增强产品市场竞争力。助听器的验配周期复杂而漫长，从咨询到适应佩戴至少需耗费大半个月，期间患者如有不适还需往返门店进行多次调试。为解决该痛点，公司原创了自验配软件和远程验配技术，患者通过手机APP操作完成相对专业的问答式听力检测，手机APP根据检测的听力曲线利用自动验配AI算法，自动调试助听器参数实现智能验配，患者根据佩戴感受适当微调后即可使用。如需多次调试，患者可远程请求听力师视频帮助其完成精准验配。公司与其他本土品牌的主要竞争渠道为国外市场，公司的自验配和远程验配技术是国外市场的热门合作方向，目前市场仍在起步阶段，未来成长空间大。
5.6智听科技：小米战投入股，聚焦核心算法
公司是助听器行业的后起之秀，创始人高学历、经验丰富。公司成立于2017年，是一家致力于听力检测与助听系统智能化开发的医疗器械公司。公司通过清华大学、深圳清华大学研究院、天津大学的研发基础，以及在芯片技术和语音信号处理领域积累的丰富设计开发经验，从事助听行业和听力康复服务，致力于造福数以亿计的听损人士。公司的创始人兼CEO陈霏为清华大学微电子所博士，深圳清华大学研究院副主任研究员，获得国家高级助听器验配师资质，曾于芯片奥林匹克会议ISSCC发表文章，主持完成国家重点研发计划和国家自然科学基金项目。
打通研发、生产、销售渠道，小米有品众筹销量突破500万。研发方面，公司与清华大学、中科院和北大医院进行深度合作，目前已经自主研发了助听DSP芯片技术，在集成电路内实现多通道、低延时、低功耗的基于深度学习加速硬核的语音增强和声音场景分类，掌握医疗器械关键核心自主知识产权。基于该技术，公司推出新型智能双耳助听器，利用仿生学的智能算法，模仿大脑的双耳处理，从而增强言语理解，提高信噪比。生产方面，公司拥有厂房和生产线，且持有中国第二类医疗器械注册证、生产许可证以及美国FDA证书。销售方面，公司与电商京东和天猫合作，线下与验配店和药店合作。今年2月，公司的挚听智能助听器在小米有品众筹线上销量突破521万，成为行业爆品。
小米战投入驻，公司已获数千万元preA轮融资。2021年底，公司获得来自青松基金、小米战投、顺为资本的数千万元Pre-A轮融资，此前公司曾获力合创投天使轮投资。知名战投的入驻将帮助公司提升品牌知名度和影响力，资金的加持为公司研发、生产和销售提供坚实后盾。
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