本文两位联合作者是PANONY&PANews策略师、特许金融分析师EricChoy，以及B＆BAnalytics|SEBA数字资产研究员SaurabhDeshpande。
摘要
1.在本文中，我们将对DeFi三大投资策略进行了回测，分别是：持有ETH、买/卖治理代币、以及收益耕作治理代币；2.较高的以太坊网络费用让小型投资者无法参与DeFi收益农耕，这可能会导致收益农耕成为大型投资者的“专属”选择，但如果想要获得成功，“农民”不仅要有丰富的DeFi知识，还必须全心投入、全力以赴；3.基于多种考虑，比如：以比特币为参考的风险调整后收益、所需的DeFi知识和业务熟悉程度、以及投资者的时间投入，我们认为通过适当的风险管理来买/卖治理代币是最佳投资策略。
今年夏天，去中心化金融成为了加密货币行业最热门的话题和领域，其中也有不少值得关注的投资策略。我们分析了数字投资者常用的不同投资策略表现，最终得出结论：相比于持有ETH或进行收益耕作，积极买/卖治理代币才是最佳DeFi投资策略，投资回报业绩表现也更好。
2020年第三季度，DeFi占据了加密资产行业主要市场份额，并为公链吸引了数十亿美元的资金。直观来看，投资者下一步肯定希望通过这种“链上信贷系统”从闲置资产上获得收益。毫无疑问，区块链一直在尝试挖掘传统银行业务，从借贷到各种金融衍生产品，而DeFi在这方面已经迈出了坚实的一步。现在，绝大多数DeFi活动都由以太坊提供底层支持，因为以太坊可以提供不同“货币乐高”之间相互交互所需的可组合性。
不过，这些全新的货币协议在治理方面依然存在较大挑战，目前最受欢迎的一个解决方案是发行治理代币，同时允许代币持有人针对协议的各种提案进行投票，并在某些情况下可以分享协议利润。Compound协议为DeFi行业引入了一种治理代币规范，即利用流动性挖矿机制进行代币分配，用户所获得的治理代币由自己在协议中的流行性份额所决定，因此流动性提供者也被称为“收益耕作农民”。
在数字资产生态系统里，收益耕作活动已经成为了一种全新的投资主题，从本质上来看，想要参与此类投资的人可以采取三种不同策略，分别是：
1、HODL——持有以太坊代币Ether；
2、购买/出售DeFi代币——基于市场趋势的投资策略、基于规则的投资策略、DeFiDegen(疯狂沉浸在各个收益农耕中的“堕落者”)。
3、收益耕作治理代币。
本文将分析2020年6月1日到2020年10月1日四个月中上述投资策略的业绩表现。
三种投资策略
下图展示了将在本文中进行比较的三种不同策略：
1、持有ETH
本文中所说的持有ETH策略，是指在2020年6月1日到2020年10月1日四个月中始终持有ETH代币。买入并持有加密货币是一种需要经历时间考验的投资方法，或许只能在较长时间内才能奏效，不过却可以作为一种评估基准来对比其他投资策略的优缺点。
2、收益耕作
参与DeFi生态系统的另一种方式是收益耕作或流动性挖矿，相对于买/卖策略，收益耕作的明显优势在于让投资者可以使用ETH或其他稳定币为资金池提供流动性，在这种情况下，投资者不用把自己的ETH或稳定币兑换成LP代币。
3、买/卖治理代币
买/卖治理代币策略是一个较为通用的说法，目前包括三种不同的投资方式，分别是：
-基于市场趋势的投资；
-基于规则的投资；
-DeFiDegen。
Degen是单词“Degenate”的简写，也是推特上一个流行热词，用于形容那些频繁进行DeFi代币兑换的投资者，他们通常会在几天、甚至几个小时就切换代币以寻求最高投资收益。不少Degen的投资行为比较盲目，他们投资的一些项目甚至没有网站，也没有值得信赖的团队或白皮书。DeFiDegen更像是描述那些害怕错过投资机会的人，对于普通投资者而言，对DeFi协议技术本身进行充分了解非常重要，毕竟目前DeFi市场上依然存在不少基于炒作、FOMO和虚假叙事的项目，在缺乏风险管理的状况下，DeFiDegen很容易遭受损失。
基于规则的投资方法是可以量化的，为了进行更好的分析，我们会在价格超过市场价格50%、或是最近价格低点时买入，并在价格低于峰值30%的时候卖出，然后分析这种投资策略的业绩表现；
基于市场趋势的投资方法有些主观，相当于在规则和DeFiDegen之间达成了一种平衡。但是，我们认为通过不断关注推特和其他媒体来了解市场趋势是非常正确的，虽然这种投资方法不像基于规则的投资方法那么容易被量化。需要注意的是，使用此投资方法有一个简单的前提，你要了解：如果一个投资者只是简单的“HODL”，而不是在一个没有基本面或技术驱动的估值市场中积极寻求“Alpha回报”，那么该如何选择投资组合？
为了分析这些投资方法，我们选择了以下几个DeFi代币：
-BAL(Balancer)
-COMP(Compound)
-CRV(CurveDAOToken)
-LEND(AAVE)
-SUSHI(SushiSwap)
-UNI(Uniswap)
-YAM(yam.finance)
-YFI(yearn.finance).
以上都是DeFi市场中最热门的、也是DeFi市场中交易量最大的代币。
买/卖治理代币策略中，三种投资方法的比较
我们先假设有一个投资者，手握1,000美元资本，那么这三种投资方法会给该投资者带来多少回报呢？
1、基于规则的投资方法可以带来1978%的投资回报率；
2、DeFiDegan仅获得了66%的投资回报率；
3、而基于市场趋势的投资方法最终的投资回报率是365%。
基于1,000美元的DeFi投资，以及三种投资方法的不同收益表现
注意，三种不同的买/卖方法的主要差异是由于YFI的价格表现。由于分析需要，在基于规则的投资方法中，我们并不会出售YFI来追随YAM，因为前者没有从峰值下跌30％，后者没有在上市当天收盘时上涨50％。而在现实中，投资者可能在价格从峰值下跌20%的时候就已经把YFI兑换成YAM了。此外，由于YAM在短短一天时间里从138美元暴跌至几乎归零，导致DeFiDegen失去整个投资组合。
在基于规则的投资方法中，投资者的回报的主要是由于YFI价格从0急剧上涨到40,000美元，然后在之后的两个月时间里稳定在30,000美元左右。
即使基于规则的投资方法胜过其他两个方法，也执行起来其实很难，因为没有人知道YFI在1,500美元价格区间购买几天后便一飞冲天，达到45,000美元。最有可能的情况是，他们将在一个月内以6倍的价格将其出售，以进一步追赶其他治理代币的势头。
DeFiDegen和基于规则的方法在买/卖治理代币策略中处于风险频谱的两端，而对于基于市场趋势的方法，其风险则处于中等水平。与基于规则的投资方法相比，基于市场趋势的投资方法相对易于执行。如果我们消除事后观察的偏见，那么投资者可能会通过适度的风险管理来追赶势头。因此，我们认为基于市场趋势的方法最能代表买/卖治理代币策略。
投资组合表现：持有ETHvs.基于市场趋势的买/卖治理代币投资策略
同样地，我们还是拿1,000美元作为分析投资基数，结果是：相比于持有ETH的投资策略，基于市场趋势的买/卖治理代币投资策略多赚了3,100美元。虽然每次买卖代币都会在UNISWAP进行兑换交易，因此也不得不考虑交易平台上ERC-20代币兑换所产生的Gas费用，但实际上这些费用相对于收益来说并没有产生太大影响。需要说明的是，本次分析的投资组合中包含了UNI代币空投，如果仅持有ETH且不会收到UNI代币空投的话，上述投资策略的业绩表现最终差额约为1,661美元。
上图资料来源：SEBAresearch、Coingecko、PANews
另外还要注意一点，从决定买卖另一个DeFi代币的那一天起，当天24小时价格偏差并不会对代币收益产生太大影响。还有，如果DeFiDegen投资组合在YAM崩溃期间将其头寸保持到8月14日，则他们的期末投资组合价值将会降低到两位数。
HODL投资组合的最终价值是1,548美元，而基于市场趋势的投资组合最终价值为4,648美元。如果以比特币为基准，这两个投资组合的夏普比率分别为10.1和13.1。
与单纯持币相比，基于市场趋势的投资方法提供了更高的投资回报，但与被动持有策略相比，基于市场趋势的投资方法并没有表现出太多优势。这意味着如果想要充分利用基于市场趋势的投资方法，投资者必须要有严格的投资纪律，同时还需时刻保持注意力。
投资组合表现：持有ETHvs.收益耕作治理代币策略
在分析收益耕作策略的时候，需要重点考虑的一个因素就是以太坊区块链的交易费用，较高的费用导致“小型农民”无法将流动性从一个平台快速转移到另一个平台。根据估算，如果投资者只耕作四种DeFi代币，需要支付的以太坊费用至少为346美元。
下面，我们再比较两种不同的投资组合规模：1,000美元和10,000美元，以及了四个DeFi协议——Balancer、Compound、YearnFinance和Sushiswap。
实际上，启动收益耕作的时机至关重要，比如此前YearnFinance在短短几天内分配了3万枚YFI代币，引发代币价格出现急剧上涨。相比于YearnFinance刚刚上线的时候，投资者现在所获得的流动性份额会更高，因为此前YFI的流动性仅为其峰值的20%，这意味着如果在价格上涨期间进行收益耕作会收获更多代币。
正如我们在下图中所看到的，如果YFI代币收益耕作拖延一天，那么最终的投资组合收益将减少64%。从绝对值来说，理想的收益耕作最终投资组合价值将会达到48,011美元，而如果延迟一天，这一数字就会骤减到17,267美元。
-不同投资组合的比较，资料来源：SEBAResearch、Coingecko，Debank
-不同投资组合的比较，资料来源：SEBAResearch、Coingecko，Debank
结论
上图为回测总结
我们需要强调的是，如今新DeFi项目的启动速度太快，任何人都无法对其进行全面的评估。参与此类项目需要深入了解协议之间如何交互。对于拥有相对较大的资本且对各种DeFi项目有深入了解的投资者而言，收益耕作可以取得丰硕的收益。但是，投资者必须时刻保持警惕，才能从收益耕作中获得最佳收益——可以看出，在这种情况下，基于中等风险管理的买/卖投资策略可以取得最佳业绩表现。
本文讨论的所有代币都是基于比特币为参考，如果按照调整后收益计算的话，你会发现DeFiDegen是最糟糕的投资策略选择。如前所述，如果我们消除事后观察的偏见，并假设投资者可能并不总是能够进行理想的收益耕作，那么基于市场趋势的买入/卖出策略将是投资组合的最佳选择。
风险调整后收益总结
了解收益和费用关系
了解收益率周期，可以帮助投资者确定将资金从一种协议转移到另一种协议的速度——首先，你需要了解市场对以太坊区块空间的需求，然后在收益与费用之间建立关系。收益耕作活动的爆炸式增长需要与以太坊区块链进行多次交互，因此势必会导致对区块空间的需求大幅增加，继而迫使gas费用不断上涨。
对于“小型收益耕作农民”而言，Gas费用已成为他们需要面临的最大问题之一，您也可以访问PANews网站去阅读更多有关Gas费可能成为问题的文章和信息。鉴于Gas费用问题，“小型收益耕作农民”必须谨慎行事。
收益与费用之间的关系
在进一步研究之前，了解收益来自哪里至关重要。在传统金融行业里，收益主要来自清算或借款人通过贷款所创造的价值。在DeFi中，收益主要来自清算，DeFi协议大多需要超额抵押，这种做法有助于确保贷方不会亏损。通过对清算来源进行调查，我们发现超额借贷或小额借款人通常会被强制清算。当杠杆率降低或小额借款人停止借款时，收益率就会下降。当小额借贷者因为费用过高无法与区块链进行交互时，小额借贷者便会停止借贷。下面两幅图显示了在DeFi系统中追踪收益来源所需要提出的关键问题，以及费用对收益产生影响的循环关系。
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